AusBlick

Die monatliche Konjunktur- und Markteinschätzung

Der „AusBlick“ bietet Ihnen eine ausführliche Analyse der Ereignisse an den Kapitalmärkten und der Weltwirtschaft. Neben einer Beschreibung unserer Anlagestrategie wird zusätzlich ein aktuelles Fokusthema tiefgreifend analysiert.
09. Februar 2021

Wirtschaft & Märkte

Ein harter Winter gefolgt von der schrittweisen Rückkehr zur Normalität, wenn erst einmal die Massenimpfungen angelaufen sind und die Temperaturen wärmer werden – so unsere Erwartung für das laufende Jahr schon seit Längerem. An diesem Bild können wir getrost festhalten, müssen vor dem Hintergrund der jüngsten Geschehnisse allerdings kleinere Anpassungen vornehmen. So dürfte der Winter länger und kälter werden, das BIP im laufenden Quartal also stärker schrumpfen als ursprünglich veranschlagt. Dafür ist das erwartete Minus gegen Jahresende 2020 deutlich niedriger ausgefallen als befürchtet. Darüber hinaus dürfte die US-Wirtschaft davon profitieren, dass sich die Demokraten mit den Nachwahlen in Georgia wider Erwarten auch den Senat sichern konnten und so doch stärkere fiskalpolitische Impulse setzen können. Das hilft mittelfristig auch dem Euroraum. Doch der Reihe nach.

Schärferer Lockdown zieht Wirtschaft zu Jahresbeginn weiter nach unten

 

Die zweite Corona-Welle ist trotz der wochenlangen Lockdown-Maßnahmen noch immer nicht unter Kontrolle. Das gilt vor allem für die intensivmedizinischen Behandlungen und die Todesfälle. Noch mehr Sorgen bereiten allerdings die hochinfektiösen Mutationen, deren Ausbreitung schon im Keim erstickt werden muss. Andernfalls droht bald schon eine dritte Welle – ohne dass die Fallzahlen der zweiten nachhaltig zurückgegangen wären. Immer mehr Länder haben daher den Lockdown nicht nur verlängert, sondern auch verschärft. Das gilt insbesondere für Deutschland.

Folglich dürften uns staatliche Zwangsmaßnahmen inklusive weitreichender Kontaktbeschränkungen noch länger begleiten als bislang gedacht. Wenn die Mutationen um sich greifen sollten, könnten sie sogar bis Ostern dauern. Dabei liegt der vielbeachtete Oxford-Stringenzindex – er verdichtet die staatlichen Zwangsmaßnahmen zu einem Indikatorwert – in Europa schon jetzt wieder auf den Niveaus vom vergangenen Frühjahr (siehe Grafik 4) – Tendenz vermutlich noch steigend.

Erschwerend hinzu kommt der schleppende Impfstart. Das Tempo bleibt zumindest in Kontinentaleuropa weit hinter den anfänglichen Hoffnungen zurück. Insbesondere Israel, aber auch die großen angelsächsischen Länder haben uns längst abgehängt (siehe Grafik 5).

Zudem dürfte auch die in Teilen doch recht verhaltene Impfbereitschaft nicht zuletzt im Pflege- bzw. Gesundheitswesen dazu beitragen, das Infektionsgeschehen noch länger hoch zu halten und damit den Lockdown unnötig in die Länge zu ziehen.

Durchaus möglich also, dass die Mobilitätsindizes (siehe Grafik 6) in den kommenden Wochen noch einmal abrutschen, zumindest aber noch länger auf den niedrigen Niveaus verharren. Einen Test der Frühjahrstiefs erwarten wir vor dem Hintergrund der gezielteren und dosierteren Lockdowns indes nicht mehr. Die jetzigen Maßnahmen konzentrieren sich auf persönliche Dienstleistungen sowie die soziale Interaktion. Produktionsunterbrechungen im Verarbeitenden Gewerbe wie noch während der ersten Corona-Welle sind nirgendwo angedacht.

All das impliziert, dass der BIP-Rückgang im laufenden Quartal wohl prononcierter ausfallen wird als bislang veranschlagt. Zumindest gilt dies für Europa. Das EWU-weit projektierte BIP-Minus von 1¼% erscheint mittlerweile recht ambitioniert.

Rezession gegen Ende 2020 weniger scharf als zunächst befürchtet

 

Dafür ist das BIP-Minus gegen Jahresende 2020 deutlich geringer ausgefallen als ursprünglich veranschlagt. Laut Erstschätzung ist das reale BIP EWU-weit um 0,7% geschrumpft. Am stärksten betroffen waren neben Österreich (-4,3%) Italien (-2%) und Frankreich (-1,2%). Deutschland (+0,1%) und erstaunlicherweise Spanien (+0,4%) konnten sich dagegen recht gut behaupten.

Dass die EWU-weite Wirtschaftsleistung im vergangenen Quartal schrumpfen würde, stand schon frühzeitig außer Zweifel. So lagen die Einzelhandelsumsätze Ende November (neuere Daten liegen nicht vor) um annualisiert gut 5% unter Vorquartal. Trotzdem spiegeln dies Einzelhandelszahlen die Bremswirkungen der schon Ende Oktober angelaufenen Lockdown-Maßnahmen auf den privaten Verbrauch nur zum Teil wider. Die arg gebeutelten persönlichen Dienstleistungen sind hier nämlich nicht erfasst, sodass der Private Konsum gegen Jahresende 2020 wohl stärker eingebrochen sein dürfte als die Einzelhandelsumsätze. Die Kauflaune der Verbraucher – sie blieb auch über den Sommer über gedrückt – hat sich zuletzt wieder eingetrübt, die Ersparnisbildung (Angstsparen) dürfte wieder gestiegen sein (siehe Grafik 7).

Dass das EWU-weite BIP-Minus im vergangenen Quartal trotzdem nicht die bis dahin veranschlagte 3%-Marke erreicht hat, liegt primär an der erstaunlichen Widerstandskraft des Industriesektors. Der Ausstoß ist im November wider Erwarten gestiegen – und mit 2,5% gegenüber Vormonat sogar außerordentlich stark. Das Produktionsniveau liegt nun um annualisiert 16% über dem dritten Quartal (siehe Grafik 8). Selbst wenn die Zahl statistisch überzogen erscheint – sie geht in die volkswirtschaftliche Gesamtrechnung ein und lässt den BIP-Rückgang im vergangenen Quartal nicht ganz so düster ausschauen.

Deshalb war es kaum verwunderlich, dass sich auch die Stimmung in den Unternehmen gegen Ende letzten Jahres sogar noch einmal aufgehellt hat. Die nationalen Geschäftsklimabarometer und auch die EWU-weiten Einkaufsmanagerindizes konnten ihre November-Rückschläge mehrheitlich nahezu wettmachen.

Das erinnert aber mehr an ein letztes Aufbäumen denn an eine wirkliche Abkopplung vom Infektionsgeschehen. Die neuerlichen Lockdown-Maßnahmen dürften auch bei der Produktion und Stimmung im Verarbeitenden Gewerbe ihren Tribut fordern. Die Erstschätzungen der Stimmungsindikatoren für Konsumenten und Produzenten zu Jahresbeginn zeigen das bereits. So ist neben dem vielbeachteten deutschen Ifo-Geschäftsklima – es fiel zuletzt auf das Niveau von Juli 2020 – auch der EWU-weite aggregierte Einkaufsmanagerindex im Januar wieder zurückgegangen.

Dabei hat sich die ohnehin schon außergewöhnlich starke sektorale Spreizung noch einmal verschärft. Der Dienstleistungsindex liegt – Lockdown bedingt – nun um fast 10 Indexpunkte unter seinem Pendant im Verarbeitenden Gewerbe. Während uns diese Divergenz wohl noch länger begleiten dürfte, sollte die regionale Spreizung eher zurückgehen. Die deutsche Wirtschaft, die im gegen Ende 2020 noch stagniert hatte (und somit eine „double dip“-Rezession vermeiden konnte), dürfte im laufenden Quartal dem verschärften Lockdown Tribut zollen müssen und Federn lassen.

Der jüngste Einkaufsmanagerbericht macht aber auch Hoffnung. So ist der zukunftsgerichtete „future output“-Subindex für den Euroraum zuletzt zwar ebenfalls gefallen, liegt mit 63,6 Punkten aber immer noch über den Niveaus von vor Corona (siehe Grafik 9).

Das unterstreicht unsere Erwartung einer veritablen Frühjahrserholung – wenn mit wärmeren Temperaturen im Verbund mit angelaufenen Massenimpfungen die Infektionszahlen nachhaltig zurückgehen und sich gleichzeitig die Stimmung von Unternehmen und Verbrauchern bessert. Konsum (Rückstau, rückläufige Sparquote) und Investitionen ziehen dann wieder spürbar an. Unterstützung kommt zudem von der stark expansiv bleibenden Geld- und Fiskalpolitik. Die mitunter aufkeimende „tapering“- (Rückführung der Kaufprogramme) oder auch die „fiscal cliff“-Diskussion (Rückführung der Stimulierungsprogramme) scheint verfrüht.

Mag sein, dass die schärferen Lockdowns für sich genommen auch noch die Frühjahrserholung etwas einbremsen. Das aber könnte durch zusätzlichen Rücken­wind aus den USA ausgeglichen werden, sodass wir unter dem Strich an unserem Plus von 3½% (nicht annualisiert) für das kommende Quartal nicht wirklich rütteln müssen. Denn in den USA werden die fiskalpolitischen Impulse wohl stärker ausfallen als bislang gedacht.

Blaue Welle greift US-Wirtschaft unter die Arme

 

Während die zeitnahen Konjunkturzahlen in den USA ein ähnliches Muster zeigen wie in Europa – ein besser als erwartetes viertes Quartal (ein ordentliches BIP-Plus), aber Rückschläge bei Stimmungs-, Einzelhandels- oder auch Arbeitsmarktindikatoren zum Jahresauftakt – könnte die US-Wirtschaft von der Wirtschaftspolitik der neuen Administration unter Joe Biden Rückenwind bekommen, der über das bislang veranschlagte Ausmaß hinausgeht. Das würde nicht nur den USA helfen, sondern auch den exportlastigen Volkswirtschaften Europas unter die Arme greifen.

Grund dafür ist die sogenannte „blaue Welle“. Bislang sah es eher danach aus, als müsste sich der neue US-Präsident mit einem republikanisch dominierten Senat arrangieren, der ihm sein wirtschaftspolitisches Programm heftig zusammenstreichen würde. Mit den Nachwahlen in Georgia aber hat sich die Ausgangslage verändert. Wider Erwarten konnten sich die Demokraten die beiden noch verbliebenen Senatssitze sichern. Das reicht für die (denkbar knappste) Mehrheit in der zweiten Kammer, löst Vizepräsidentin Kamala Harris das Patt (siehe Grafik 10) doch zugunsten der Demokraten auf.

Hat vor dem Jahresende noch der alte Kongress gegen den Widerstand Trumps ein zweites, wenn auch ein überschaubares Corona-Programm verabschiedet, sieht es jetzt danach aus, als könnte es rasch um bis zu 1,9 Bio. USD (American Rescue Plan) aufgestockt werden. Sicher, den Demokraten fehlt die „Filibustering“-Mehrheit von 60 Senatssitzen. Aber gegen überwiegend Corona-induzierte Hilfen werden die Republikaner dieses Element schwerlich einsetzen. Zudem gibt es erste Absetzbewegungen von Ex-Präsident Trump. Der Sturm des Kongresses durch den Trump-hörigen rechtsgerichteten Mob zu Beginn des Jahres mag diese Entwicklung akzentuiert haben. Die Fundamentalopposition der Republikaner scheint jedenfalls zu schwinden, die sonst üblichen Kompromisse über Parteigrenzen hinweg („bipartisan budget reconciliation process“) sind wieder wahrscheinlicher geworden.

Damit steigen auch die Chancen, dass Biden doch größere Teile seiner wirtschaftspolitischen Agenda umsetzen kann als bislang veranschlagt. Das gilt insbesondere für Infrastrukturausgaben. Gut möglich, dass noch im Sommer eine weitere Billion in die US-Wirtschaft gepumpt wird (American Recovery Plan). Berechnungen zufolge würden das BIP mittelfristig um bis zu 2% höher ausfallen, wenn Biden nur knapp die Hälfte seiner wirtschaftspolitischen Agenda implementieren könnte (siehe Grafik 11).

Und auf Flankenschutz durch die Fed kann sich auch die neue US-Administration verlassen. Die aufkeimende Debatte über eine baldige Rückführung der gigantischen Kaufprogramme („tapering“) kommt deutlich zu früh. Mit der Neuausrichtung ihrer Strategie im vergangenen Sommer – „average inflation targeting“– dürfte die Notenbank nach dem Unterschießen der Teuerung in den vergangenen Quartalen für 2021/22 wohl ein Überschießen über die 2%-Marke hinaus tolerieren.

Gut möglich also, dass die bislang knapp 2% US-Wachstum für das laufende Jahr als deutlich zu niedrig angesetzt sind. Das hilft auch dem Welthandel und damit den exportorientierten europäischen Volkswirtschaften. Die Märkte jedenfalls haben die Aussicht auf weitere fiskalpolitische Impulse in den USA goutiert und zu Jahresbeginn ihre Rekordjagd – wenn auch unter Schwankungen – fortgesetzt.

Wirtschaft & Märkte