AusBlick

Die monatliche Konjunktur- und Markteinschätzung

Der „AusBlick“ bietet Ihnen eine ausführliche Analyse der Ereignisse an den Kapitalmärkten und der Weltwirtschaft. Neben einer Beschreibung unserer Anlagestrategie wird zusätzlich ein aktuelles Fokusthema tiefgreifend analysiert.
08. März 2021

Im Fokus

Seit Beginn des Jahres zeigen die Renditen länger laufender Staatsanleihen auf breiter Basis spürbar nach oben. So lag die 10-jährige Bundrendite per Ende Februar mit -0,23% über 30 Basispunkte (BP) über dem Niveau von Ende 2020 (-0,57%). Der entsprechende Renditeanstieg bei 10-jährigen US-Staatsanleihen fiel mit gut 60 BP auf derzeit 1,55% noch dramatischer aus. Getrieben wurde er dies- und jenseits des Atlantiks von einem deutlichen Anstieg der Inflationserwartungen. Die folgenden beiden Grafiken verdeutlichen die Entwicklung und sollen bei der Einordnung des Geschehens in den historischen Kontext helfen.

Der rote Graph zeigt den 10-jährigen Swap-Satz als Maß für die durchschnittliche risikofreie Rendite im Euroraum. Wir ziehen ihn den gängigen Staatsanleihenrenditen vor, da letztere nur für die einzelnen Länder vorliegen, nicht jedoch, wie die Swap-Rate, EWU-weit. Die Inflationserwartungen über die kommenden 10-Jahre sind aus den Preisen von sogenannten Inflationsswap-Kontrakten abgeleitet (implizite Erwartungen). Als Differenz errechnet sich die Realrendite. Da die Inflationsrate über dem Swap-Satz liegt, notiert sie in negativem Terrain. Per Ende Februar lag sie bei -1,25%. Dies bedeutet, dass Anleger, die mit einem Zeithorizont von 10 Jahren bei der entsprechenden Swap-Rate investieren (+0,03% p.a. per Ende Februar) und sich über diesen Zeitraum die Inflation EWU-weit so wie am aktuellen Rand erwartet entwickelt (+1,28% p.a.), mit einem Kaufkraftverlust von 1,25% pro Jahr rechnen müssen. Die Grafik zeigt auch, dass die Realrendite schon seit 2014 negativ ist und trotz eines deutlichen Anstiegs des Swap-Satzes zuletzt nicht wirklich zulegen konnte.

In den USA fiel im Zuge der Corona-Pandemie die Realrendite in ähnliche Regionen zurück wie bei uns (Grafik 2). Allerdings liegen sowohl der zugrundeliegende Swap-Satz als auch die Inflationserwartungen auf einem deutlich höheren Niveau. Darüber hinaus notierte die Realrendite in den sechs Jahren bis zur Pandemie über dem EWU-Niveau und lag meist über der Nulllinie. In den letzten Monaten aber ähnelte die Entwicklung der im Euroraum. Die Nominalrenditen wurden von einem spürbaren Anstieg der Inflationserwartungen nach oben gezogen.

Die Grafiken 3 zeigen aber einen deutlichen und für die Bewertung der Lage entscheidenden Unterschied zwischen den USA und dem Euroraum. In den ersten beiden Darstellungen haben wir die durchschnittlich erwartete Inflation über eine rollierende 10-Jahresperiode herangezogen, welche vom Zeithorizont her zur Laufzeit der Swap-Sätze gepasst hat. Aus den zugrundeliegenden Inflationsswaps lassen sich aber auch die Markterwartungen für die Inflation in den einzelnen Jahresscheiben ableiten.

Während in Europa ein scharfer Inflationsanstieg in der aktuellen Jahresscheibe erwartet wird (auf etwa 2% p.a.), sollte sich das Inflationsgeschehen in den folgenden Jahren wieder abkühlen und auf etwa 1% p.a. zurückbilden. Der Anstieg im laufenden Jahr ist demnach eher temporärer Natur und von Nachholeffekten getrieben, die rasch wieder auslaufen. In die USA hingegen zeigen die Verbraucherpreiserwartungen in diesem und den folgenden Jahren spürbar nach oben. Dort ist, anders als im Euroraum, also mit einer persistenten Inflation von über 2% zu rechnen.

Was bedeutet das für Anleger? Wenn die Inflationsraten die Anlagerenditen übersteigen, müssen Anleger Kaufkraftverluste verkraften. Das Risiko dafür ist sowohl im Euroraum als auch den USA derzeit recht hoch. Und auch wenn sich die Inflationsraten bei uns in den kommenden Jahren wieder wie erwartet zurückbilden sollten, so bleibt ein entsprechender Realwertverlust zumindest in den kommenden Monaten sehr wahrscheinlich. Darüber hinaus erleiden konservative Anlagen in festverzinslichen Wertpapieren in einem Umfeld steigender Renditen auch noch Kurs- bzw. Preisverluste.

Im Umkehrschluss unterstützen negative Realrenditen die Bewertung von risikobehafteten Anlagen wie Aktien, zumal die steigenden Inflationserwartung auf die Erwartung einer spürbaren Konjunkturbelebung nicht zuletzt durch eine medizinische Lösung der Pandemie zurückzuführen sind (Massenimpfungen). Das bedeutet, dass eventuelle Bewertungsrücksetzer aufgrund steigender Renditen durch steigende Gewinnerwartungen abgefedert werden können.

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